深度｜不到21亿美元出售的国产创新药，又被跨国药企百亿美元拿下，谁赚了？

北京时间6月(yuè)2日晚，两家跨国药(yào)企百时美施贵宝（BMS）和BioNTech达成的(de)一笔交易，潜在交易总额达到111亿美元，在医药圈“炸开锅”，这不仅仅是PD-L1/VEGF双抗行业诞生的又一笔重磅交易，而且涉及的产品，还是半年多前，从中(zhōng)国生物科技企业中收购而来，彼时(bǐshí)的潜在交易总额不超过21亿美元。 相比之下，中国创新药卖亏了吗？在国产创新药企对外(duìwài)授权(shòuquán)交易进行得如火如荼之际，这再度引发市场关注。 根据(gēnjù)百时美(měi)施贵宝和BioNTech签下的协议，双方将在全球范围内共同开发和商业化BioNTech的双特异性抗体候选药物BNT327，用于多种实体瘤治疗(zhìliáo)。 百时美施贵宝将(jiāng)向BioNTech支付15亿美元的首付款(fùkuǎn)，并在2028年前支付总计20亿美元的非或有性周年付款（non-contingent anniversary payments）。此外(cǐwài)，BioNTech将有资格(zīgé)获得高达76亿美元的额外开发、监管和商业里程碑付款。总体加起来(qǐlái)，这笔潜在交易总额(zǒngé)有望达到111亿美元。 BioNTech方面表示，双方将共同努力，扩大(kuòdà)并加速(jiāsù)这一临床候选药物的开发。 BNT327是一款抗PD-L1/VEGF双特异性抗体，该药正在开展多项三期临床试验(shìyàn)中，受试者已超过1000名患者，这些(zhèxiē)试验包括针对广泛期小细胞(xìbāo)肺癌(fèiái)以及非小细胞肺癌一线治疗的全球性三期试验，这些试验具有注册(zhùcè)潜力。同时，该药计划于2025年底前启动针对三阴性乳腺癌的全球性三期试验。 BNT327并非BioNTech自主开发的药物，最早是中国生物科技企业研发的创新药，BioNTech通过(tōngguò)分(fēn)两次进行收购。 第一次收购，发生于(yú)2023年11月，彼时还是中国创新药企身份的普米斯生物(shēngwù)（下称普米斯），宣布将BNT327海外市场(shìchǎng)的开发、生产和商业化权利授予了(le)BioNTech，普米斯相应将获得5500万美元的首付款(fùkuǎn)，以及超10亿美元的开发、注册和商业里程碑付款以及分级销售提成。 第二次收购，发生于(yú)2024年11月，BioNTech宣布以8亿美元预付款(fùkuǎn)收购普米斯100%已发行股本（可(kě)根据(gēnjù)惯例对收购价格进行调整），支付方式主要为现金和部分美国存托股份（ADS）。此外，BioNTech将在普米斯达到双方(shuāngfāng)约定的里程碑条件时，额外支付最高1.5亿美元的里程碑付款。 通过这两次与普米斯(sī)的交易(jiāoyì)，BioNTech也完整获得了BNT327全球开发与商业化权益，这两次加起来，潜在(qiánzài)总交易额20.05亿美元。 从普米斯的交易(jiāoyì)，再到与百时美(měi)施贵宝的交易，BioNTech充当了中间商角色，回报可观，最初买入BNT327这款产品时，潜在总交易价格不到21亿美元。现如今，再转手时，潜在总交易价已达到(dádào)111亿美元，两者(liǎngzhě)价差高达90.95亿美元。 虽然潜在总交易额最后能否成功兑现，还存在很大不确定性。不过，预付款(yùfùkuǎn)（或者(huòzhě)首付款）涉及真金白银(jīnbáiyín)的交易。在与普米斯生物的交易中，BioNTech给出的预付款加(jiā)起来8.55亿美元，但从百时美施贵宝拿到的预付款，已高达15亿美元。 可以说，BioNTech是(shì)低买高卖，做到了稳赚不赔。 相比BioNTech在(zài)双抗药物BNT327上斩获颇丰，市场上有声音感叹，国产创新药卖(yàomài)亏了。对此，如何看待这样的观点？ 有从事对(duì)外授权(shòuquán)交易的人士对第一财经记者(jìzhě)表示，对外授权的价格要看当时市场存在的风险，现在的环境和当时的环境非常不同，这个项目风险程度已经显著发生改变了。 “为什么PD-L1/VEGF双抗这个赛道现在(xiànzài)会(huì)变得如此火爆，因为大家认为，它的疗效(liáoxiào)数据有可能战胜曾经的‘全球药王’K药。”该人士这样表示。 PD-1/L1一直(yìzhí)以来被誉为“最为内卷的赛道”，而PD-1/VEGF双抗展现出的临床突破，能否撬动免疫治疗中(zhōng)PD-1的大盘子，受到业界高度(gāodù)关注。 PD-1抑制剂(yìzhìjì)通过阻断PD-1与(yǔ)PD-L1的(de)结合，恢复T细胞的免疫杀伤功能，从而实现对肿瘤的抑制作用，而VEGF抑制剂则通过抑制肿瘤血管的生成，切断肿瘤的营养供应，达到抑制肿瘤生长的目的，将这两个靶点(bǎdiǎn)结合起来PD-1/VEGF双抗药物，理论上能够同时发挥两者(liǎngzhě)的优势，实现更好的抗肿瘤效果。 2024年以来，随着康方生物PD-1/VEGF双抗(shuāngkàng)通过临床试验数据“头对头”展现出超过默沙东K药的潜力，逐渐(zhújiàn)掀起了全球PD-1/VEGF双抗药物(yàowù)交易热潮。 “普米斯生物的PD-1/VEGF双抗是否真的卖亏，很难进行简单判断，因为不同时间点(diǎn)、不同阶段的临床数据，包括不同的交易对(duì)手，都会产生(chǎnshēng)不同的价值判断，对于普米斯来说，可能(kěnéng)那个时间点也没有更多的选择。”博远资本创始合伙人陶峰对第一财经记者表示(biǎoshì)，随着康方生物的PD-1/VEGF双抗“头(tóu)对头”击败K药后，PD-1/VEGF双抗药物已显示出作为下一代免疫疗法基石的潜力，对于百时美施贵宝等大药企而言(éryán)，自然不愿轻易错过。 醴泽资本创始管理合伙人张勇表示，百时美施贵宝本身也有PD-1单抗产品，即O药，现在又(yòu)要花巨资买下一个未来潜力的PD-1/VEGF双抗，是(shì)出于市场防守考虑，这也是必须要做的动作。“不同(bùtóng)的资产在不同公司手里，自然价格(jiàgé)是不一样的。” Newco交易(jiāoyì)能否持续？ 近期，医药魔方发布了题为(tíwèi)《从引进到引领：中国创新药交易(jiāoyì)十年全景透视》的报告，系统(xìtǒng)梳理了2015-2024年全球及中国医药交易的全景。报告显示：中国License-out（对外授权）交易自2020年爆发，2024年达94笔，总金额(jīné)519亿美元，首付款(shǒufùkuǎn)41亿美元，数量和金额再创新高。 对外授权交易火爆之下，近年来，一种所谓(suǒwèi)的“Newco”模式(móshì)在市场中悄然兴起。传统的对外授权交易，是小药企将管线直接授权给大的药企开发，而“Newco”模式的交易，是间接将产品授权给中间商(zhōngjiānshāng)，之后中间商在市场中找(zhǎo)机会转手。 普米斯与BioNTech之间的(de)交易，也是典型(diǎnxíng)的“Newco”模式交易模式。 医药魔方董事长周立运对第一(dìyī)财经记者表示，目前关于(guānyú)普米斯的BNT327出售给BioNTech价格过低(guòdī)的看法，还是有些“事后诸葛亮”了，如果回到这款国产创新药最初出售时，当时可能(kěnéng)还没有能力许可给大的跨国药企。当时拿到的交易额，对于出售方而言，应该是相对较(jiào)高的价格了。 “中国生物科技企业与跨国药企打交道(dǎjiāodào)的时间，还比较短暂，经验以及信任度皆有待积累。跨国药企对中国创新药的信任度、接受度，也(yě)需要时间。而中间商在转手过程中，可以(kěyǐ)高价售出，也跟他们在跨国药企中的信任度有一定基础有关。如果生物科技企业自身推销经验、谈判经验积累到一定程度后，Newco交易模式在市场中可能(kěnéng)就没那么(nàme)流行了。”周立运(zhōulìyùn)说道。 在周立运看来，在对外授权过程中，随着中国创新药企的创新能力获得认可，好(hǎo)的产品越来越(yuèláiyuè)多，再加上中国创新药企的谈判能力进一步加强，相信跨国药企也会愿意开出(kāichū)更高的价格。 (本文来自(láizì)第一财经)